Kevin Warsh baru menjabat sebagai Chair Federal Reserve kurang dari dua bulan, dan pasar sudah sibuk memberi label. Setelah press conference Juli, ekspektasi rate hike jangka pendek langsung turun, long-term bond yields naik, dollar melemah, dan saham ikut terkoreksi. Banyak yang langsung menyimpulkan: Warsh ternyata dovish.
Tapi tunggu dulu. Kesimpulan itu terlalu cepat, dan sedikit ironis — datang dari analis yang sama yang tidak banyak bereaksi ketika Jerome Powell memangkas suku bunga 75 bps di akhir tahun lalu, di tengah PCE inflation yang masih di atas target dan bahkan cenderung naik. Powell bahkan memangkas total 100 bps dalam empat bulan terakhir 2024 tanpa banyak sorotan. Sekarang Warsh tidak menaikkan rates satu kali pun, langsung dicap lunak.
Ada tiga hal yang dibaca pasar sebagai sinyal dovish. Pertama, Warsh menyebut kenaikan market bond yields sebagai bentuk tightening yang sudah terjadi secara organik — seolah pasar sudah mengerjakan tugasnya sendiri. Kedua, saat ditanya soal inflation target, Warsh bilang FOMC masih berkomitmen ke 2% PCE tapi mereka melihat broader set of inflation indicators — yang langsung ditafsirkan sebagai upaya mencari metrik yang lebih longgar. Ketiga, Warsh tidak menegaskan bahwa interest rates adalah instrumen utama dalam respons kebijakan ke depan.
Yang menarik, satu pernyataan hawkish Warsh justru nyaris luput dari perhatian. Ia menegaskan secara eksplisit: "There is no soft inflation target. There is no soft implicit target. Not on this committee's watch. There's only a target and it's 2%." Ini bukan sekadar retorika — ini adalah klarifikasi atas masalah kredibilitas nyata, di mana sebagian pelaku pasar sudah mulai berasumsi bahwa Fed secara diam-diam menaikkan inflation target-nya setelah lima tahun inflasi di atas 2%.
Warsh juga berada dalam posisi yang serba terbatas secara komunikasi. Ia sudah berkomitmen meninggalkan forward guidance, sehingga tidak bisa memberikan sinyal tightening atau easing secara eksplisit. Ia juga tidak ingin mendahului hasil kerja internal task force soal pengukuran inflasi dan instrumen kebijakan. Dalam konteks ini, volatilitas ekspektasi pasar yang kita lihat sekarang adalah hal yang wajar — ini adalah friction normal dari perubahan rezim kebijakan moneter.
Dari sisi fundamental, argumen untuk tidak menaikkan rates di Juli sebenarnya solid. Inflasi memang masih di atas target, tapi tidak dalam kondisi berbahaya. Core inflation terbaru belum menunjukkan dampak signifikan dari harga energi yang merambat ke tekanan inflasi yang lebih luas. Warsh baru dua bulan menjabat — ada nilai strategis dalam menggunakan jendela waktu ini untuk membangun konsensus internal di FOMC sebelum bergerak.
Yang perlu dicermati ke depan: neutral fed funds rate kemungkinan berada di sekitar 4%, lebih tinggi dari level saat ini. Jika Fed serius membawa inflasi kembali ke target, nudge ke atas pada policy rate hampir pasti diperlukan. Tiga dissenting votes yang muncul di keputusan Juli mengindikasikan bahwa tekanan internal ke arah itu sudah ada. Yield curve juga sudah mulai steep post press conference, mencerminkan repricing atas higher policy uncertainty dan potensi inflasi yang lebih persisten.
10-year US Treasury yields kemungkinan akan bergerak dalam range yang lebih tinggi dari sebelumnya, dengan volatilitas tambahan yang datang bukan hanya dari ketidakpastian ekonomi dan geopolitik, tapi juga dari proses pasar dalam memahami rezim kebijakan moneter yang baru ini.