Hasil 2Q26 Medikaloka Hermina (HEAL) datang di bawah ekspektasi — bukan karena top-line-nya bermasalah, tapi karena margin pressure yang lebih dalam dari yang diantisipasi. Net profit 2Q26 tercatat Rp92 miliar, turun 9% qoq dan 8% yoy. Akumulasi 1H26 hanya Rp193 miliar, atau sekitar 40–41% dari full-year estimate — angka yang biasanya sudah harus di kisaran 45–48% kalau mau on-track.
Revenue-nya sendiri sebenarnya cukup solid. 2Q26 tumbuh 7,7% yoy ke Rp1,83 triliun, didorong inpatient services yang naik 10,4% yoy. Volume inpatient days naik 5,4% yoy, revenue per day juga ikut naik 4,7% yoy. Outpatient visits bahkan tumbuh 13% yoy — meski revenue per visit-nya justru turun 7,7% yoy, yang artinya traffic-nya ada tapi revenue intensity-nya masih lemah di segmen ini.
Masalahnya ada di cost structure. Gross margin 2Q26 turun ke 33,8% dari 34,7% di 1Q26, meski drug margin membaik. Penyebabnya: depreciation dari ekspansi kapasitas yang baru selesai mulai masuk ke P&L secara penuh. Ini bukan sesuatu yang bisa di-reverse dalam jangka pendek — kalau capex sudah dikeluarkan dan aset sudah beroperasi, beban depresiasinya akan terus ada. Operating margin 1H26 turun 170bps yoy, EBITDA margin turun 90bps yoy.
Yang memperparah bottom-line adalah effective tax rate yang melonjak ke 27,5% di 2Q26, dibanding 22,6% di 1Q26 dan hanya 18,5% di 2Q25 tahun lalu. Ini yang bikin net margin 2Q26 hanya 5,0% — jauh di bawah level historisnya. Kenaikan tax rate ini partly bersifat one-off, tapi tetap perlu dimonitor apakah akan normalize di 2H26.
Pada sisi positifnya, HEAL sedang aktif mendorong shift revenue mix dari BPJS ke non-BPJS. Saat ini komposisinya masih 55% BPJS / 45% non-BPJS, dengan target awal 50/50 dan jangka panjang ingin ke 55% non-BPJS. Inisiatif ini mencakup upgrade fasilitas di spesialisasi bernilai tinggi — onkologi, kardiologi, stroke, fertilitas, ortopedi, dan uro-nefrologi. Kalau berhasil, revenue intensity per pasien bisa naik signifikan karena segmen non-BPJS punya tarif jauh lebih tinggi.
Kolaborasi dengan ekosistem Astra juga mulai kelihatan kontribusinya, meski baru sekitar 3% dari revenue — mayoritas dari medical check-up (MCU). Potensi follow-up treatment dari base Astra yang besar masih belum fully captured.
Dengan hasil 1H26 yang lebih lemah, forecast FY26/27F dipangkas masing-masing 8,3% dan 3,6% untuk net profit. Revenue forecast tidak berubah — revisi murni di sisi margin. Target price diturunkan dari Rp1.550 ke Rp1.350, dengan harga saham saat ini di Rp780, yang berarti implied upside sekitar 73%.
Secara valuation, HEAL saat ini diperdagangkan di EV/EBITDA 8,5x FY26F dan P/E 27,4x — masih premium dibanding peers domestik seperti MIKA (P/E 17,6x) dan lebih mahal dari beberapa EM peers. Premium ini partially justified oleh growth profile HEAL yang lebih agresif dan network expansion-nya, tapi execution risk dari ramp-up hospital baru tetap jadi variabel kunci yang perlu diperhatikan. Kalau margin recovery di 2H26 tidak semulus yang diharapkan, re-rating ke bawah masih terbuka.