Kinerja Indah Kiat Pulp & Paper (INKP) sepanjang semester pertama 2026 (6M26) sekilas terlihat luar biasa dengan lonjakan net profit sebesar 127,5% YoY menjadi USD 372 juta. Namun, angka headline ini sedikit menipu karena adanya windfall dari forex gain sebesar USD 146 juta. Jika kita membedah core profit, pertumbuhannya tercatat sebesar 25,9% YoY ke angka USD 175 juta. Angka ini mencerminkan kondisi fundamental yang solid, meskipun ada beberapa catatan penting pada level operasional.
Sektor pulp tradisional dan graphic paper mulai menunjukkan kejenuhan. Meskipun benchmark harga BHKP China menguat ke rata-rata USD 595 per ton (+5,6% YoY), pendapatan segmen pulp justru flat di USD 532 juta. Ini mengindikasikan adanya pelemahan volume penjualan yang mengikis keuntungan dari kenaikan harga, ditambah dengan penurunan operating leverage yang menekan margin gabungan kertas grafis dan pulp menjadi 26,3%.
Penyelamat pertumbuhan kali ini adalah segmen packaging paper yang melonjak 27,6% YoY menjadi USD 566 juta. Lonjakan ini didorong oleh beroperasinya proyek ekspansi Indah Kiat Karawang (IKK) fase satu sejak April lalu. Masalahnya, ekspansi ini membawa konsekuensi jangka pendek berupa margin pressure. Margin segmen packaging tergerus menjadi hanya 5,1% akibat tingginya ramp-up costs.
Pasar perlu bersiap menghadapi fase transisi IKK. Manajemen menargetkan utilisasi pabrik baru ini mencapai 60% tahun ini, namun estimasi yang lebih konservatif di angka 50% tampaknya lebih realistis. Konsekuensinya, IKK diproyeksikan masih akan mencatat rugi EBITDA sebesar USD 34 juta pada FY26F. Titik balik baru akan terlihat pada FY27F dengan proyeksi kontribusi EBITDA positif sebesar USD 110 juta, dan melonjak ke USD 300 juta pada FY28F saat utilisasi mencapai level optimal. Pada saat itu, packaging akan berkontribusi hampir setengah dari total revenue perusahaan.
Dari sisi valuation, INKP saat ini diperdagangkan pada level yang sangat atraktif, yaitu 3.6x FY27F EV/EBITDA. Struktur biaya yang efisien dengan pulp cash cost di kisaran USD 250 per ton memberikan bantalan downside risk yang kuat saat siklus komoditas melemah. Pelemahan Rupiah juga menjadi tailwind positif bagi emiten eksportir dengan pendapatan berdenominasi USD ini. Target price di level IDR 13,500 mencerminkan 5.1x FY27F EV/EBITDA, sebuah target rerating yang wajar seiring dengan berjalannya transisi portofolio produk menuju segmen kemasan yang bernilai tambah lebih tinggi.