Kalau ngomongin emas, EMAS (Merdeka Gold Resources) lagi jadi sorotan. Produksi gold di kuartal kedua tahun ini melonjak 758% qoq jadi 15.6 ribu ons, dari cuma 1.8 ribu ons di kuartal sebelumnya. Ini bukan angka kecil, dan ini semua didorong oleh ramp-up heap-leach operation yang akhirnya mulai berjalan normal. Tapi jangan keburu euforia — penjualan masih tertinggal di 6.4 ribu ons, karena ada inventory buildup. Artinya, produksi dan sales belum sinkron, dan ini normal di fase awal ramp-up.
Yang lebih menarik justru di sisi biaya. AISC turun drastis 63% qoq ke US$1.8k/oz, dari US$4.7k/oz di kuartal sebelumnya. Efek economies of scale langsung kerasa. Manajemen sendiri mengarahkan cost structure akan terus membaik menuju guidance FY26F, dengan cash cost US$0.9-1.1k/oz dan AISC US$1.3-1.5k/oz (ex-royalty). Kalau realisasi ini tercapai, marginnya bakal tebal banget. Kita estimasi EBITDA 2Q26 di US$20 juta, dan itu baru permulaan.
Volume produksi masih bakal backloaded di 2H26F. Recovery rates belum normal ke level tipikal 70-80% untuk heap-leach, jadi masih ada ruang perbaikan yang signifikan. Di samping itu, proyek CIL (Carbon-in-Leach) juga jalan — pad dan pre-leach thickener sudah diserahterimakan Juni lalu, dengan investasi US$54 juta di kuartal ini. CIL dijadwalkan mulai 12Mtpa di FY28F, dan ada studi untuk ekspansi heap-leach capacity ke 10Mtpa setelah FY26F. Ini katalis jangka panjang yang bikin cerita EMAS makin solid.
Nah, yang bikin harga bisa bergerak lebih cepat adalah potensi masuknya EMAS ke indeks VanEck Gold Miners ETF (GDX) di review September 2026. Dengan free-float market cap sekitar US$2.0 miliar (pakai asumsi free-float 37%), posisinya sekarang sedikit di bawah threshold terendah yang dipakai GDX di review Juni lalu (sekitar US$2.4 miliar). Tapi karena GDX sendiri sudah turun 13%, threshold-nya ikut turun. Kami perkirakan kenaikan harga EMAS 5-10% dari level sekarang — sekitar Rp7.000 per saham — sudah cukup untuk masuk GDX. Announcement-nya dijadwalkan 11 September 2026, dan cut-off datanya per 31 Agustus. Ini katalis yang bisa bikin demand institusional masuk.
Secara fundamental, proyeksi kami untuk EMAS cukup agresif. Net profit 2026F di US$92 juta, lalu naik ke US$174 juta di 2027F dan US$371 juta di 2028F. ROE diprediksi membaik dari -7% di 2025A jadi 16% di 2026F dan 33% di 2028F. Dengan target price Rp7.300 per saham, upside-nya sekitar +11% dari harga sekarang Rp6.600. Risiko utamanya tetap eksekusi — ramp-up yang molor atau cost yang tidak turun sesuai guidance bisa langsung mengoreksi harga. Tapi dengan momentum operasional yang sudah terlihat, kami maintain Buy.