Korelasi emas vs US real yields patah sejak 2022. Apakah ini bubble, atau memang ada perubahan rezim moneter yang fundamental?
Model valuasi konvensional sudah melabeli emas sebagai extremely overvalued sejak harganya melampaui $2,500. Tapi ada masalah dengan narasi itu: model-model tersebut dibangun di atas asumsi yang mungkin sudah tidak berlaku lagi.
Selama dua dekade, hubungan antara US real yields dan harga emas terbilang konsisten — setiap kenaikan 1 poin persentase pada real yields historisnya menekan emas sekitar 14%. Logikanya sederhana: ketika aset bebas risiko menawarkan imbal hasil riil yang menarik, emas yang tidak menghasilkan yield apapun menjadi relatif kurang menarik.
Lalu datang periode Maret 2022 hingga Oktober 2023. Five-year US real yields naik lebih dari 4 poin persentase — salah satu kenaikan paling agresif dalam sejarah modern. Berdasarkan korelasi historis, emas seharusnya ambrol sekitar 55%. Yang terjadi? Emas justru naik 7%. Kemudian dalam dua tahun berikutnya, ketika real yields turun kurang dari 1 poin persentase, emas melonjak 110%.
Korelasi itu tidak sekadar melemah — ia patah.
Titik baliknya bisa dilacak ke Februari 2022, ketika negara-negara Barat membekukan cadangan devisa Rusia senilai $630 miliar. Langkah itu mengirimkan sinyal yang sangat jelas kepada bank sentral di seluruh dunia: aset cadangan dalam bentuk obligasi atau simpanan di sistem keuangan Barat ternyata bisa dikonfiskasi secara geopolitik. Emas — yang bersifat fisik dan tidak bisa dibekukan dengan sanksi — tiba-tiba memiliki proposisi nilai yang berbeda.
Respons bank sentral pasar berkembang terlihat dalam data. Alokasi emas terhadap total cadangan mereka naik dari kisaran 5–7% menjadi 11%. Angka ini masih jauh di bawah developed-market peers yang rata-rata memegang 26% cadangan dalam bentuk emas, artinya ada ruang struktural yang cukup besar untuk akumulasi lebih lanjut.
Ini bukan sekadar diversifikasi taktis. Ini adalah pergeseran preferensi cadangan yang didorong oleh kalkulasi geopolitik jangka panjang.
Di sisi investor privat dan institusional, alokasi ke emas saat ini masih berada di sekitar 3% dari total aset keuangan — angka yang tergolong rendah secara historis. Jika tesis regime change ini benar, angka 3% itu membuka potensi demand tambahan yang signifikan, bahkan tanpa harus mengasumsikan perubahan dramatis pada macro backdrop.
Konteks ini juga perlu dilihat dalam kerangka tiga bull market emas besar sejak 1971 — tahun berakhirnya sistem Bretton Woods yang mengaitkan dolar dengan emas. Bull market 1971–1980 menghasilkan return annualised 46%, didorong oleh inflasi dan krisis kepercayaan terhadap dolar. Bull market 1999–2011 menghasilkan hampir 18% per tahun, seiring dengan melemahnya dolar dan krisis finansial global. Bull market yang berjalan sejak 2018 saat ini berada di kisaran 19% — dan belum menunjukkan tanda-tanda exhaustion struktural.
Pertanyaannya bukan lagi apakah emas overvalued berdasarkan model lama. Pertanyaannya adalah apakah model lama itu masih relevan ketika arsitektur keuangan global sedang bertransisi.