Alamtri Minerals Indonesia (ADMR) bukan lagi sekadar produsen batubara metalurgi. Sejak smelter aluminium KAI beroperasi dan mulai ekspor perdana Juni 2026 — 35kt ke AS dan Korea Selatan — cerita investasinya berubah secara fundamental. Yang tadinya single-commodity story kini punya dua mesin pertumbuhan, dan pasar tampaknya belum sepenuhnya mempricing ulang perubahan ini.
Angkanya cukup mencolok. Revenue grup diproyeksikan lebih dari dua kali lipat dari US$973mn di 2025 menjadi US$2.1bn di 2026F dan US$2.8bn di 2027F — mayoritas lompatan ini datang dari kontribusi aluminium KAI yang sebelumnya nol. Net profit ikut melonjak dari US$271mn ke US$482mn (2026F) dan US$578mn (2027F), mendorong EPS dari Rp110 ke Rp212 lalu Rp255. Dengan harga saham di Rp1,690, P/E 2027F hanya 6.3x dan EV/EBITDA 3.7x — level yang lebih cocok untuk produsen batubara biasa, bukan entitas yang segmen aluminiumnya akan menyumbang 42% dari total EBITDA grup.
Itulah inti dari thesis re-rating-nya. Peer aluminium global rata-rata diperdagangkan di 8.2x EV/EBITDA. ADMR saat ini masih dihargai seperti coal miner murni, padahal mulai 2027 bisnis aluminiumnya sudah berjalan penuh dengan kapasitas 500ktpa. Ada gap valuasi yang cukup lebar di sana, dan katalisnya sudah jelas: ramp-up KAI ke full capacity, kenaikan penjualan aluminium dari 280kt (2026F) ke 500kt (2027F), dan fundamental aluminium global yang mendukung — harga LME diperkirakan bertahan di US$3,200-3,300/t dengan cash cost KAI di US$2,300/t, artinya spread-nya masih nyaman.
Yang menarik dari sisi cash flow adalah timing-nya. Fase konstruksi KAI menelan ~US$1.5bn investasi, dan itu yang membuat FCFF 2025 tercatat minus US$615mn. Tapi siklus capex berat itu sudah selesai. Mulai 2026, free cash flow berbalik positif ke US$210mn, lalu US$533mn di 2027F dan US$630mn di 2028F. Net debt yang di US$345mn pada 2025 diproyeksikan hampir nol di 2027F dan berbalik net cash di 2028F. Dividend yield ikut naik signifikan — dari 2% (2025) ke 6.6% (2026F) dan 8% (2027F).
Bisnis batubara metalurginya sendiri tetap solid sebagai fondasi. Volume penjualan naik bertahap dari 6.28mt ke 8mt pada 2030, dengan margin EBITDA segmen yang konsisten mendekati 50%. Cadangan 177.2mt (ekuivalen lebih dari 20 tahun umur tambang) dan sumber daya 982.9mt memberikan visibilitas jangka panjang yang kuat. Satu hal yang perlu dicatat: seluruh aset batubara ADMR bernaung di bawah skema PKP2B, bukan IUP biasa — artinya tarif royalti 13.5% tidak bisa diubah sepihak oleh pemerintah, sebuah kepastian regulasi yang cukup berharga.
Risiko yang perlu diperhatikan: alokasi RKAB sempat dipotong dari 6mt ke 4mt di awal 2026 sebelum dipulihkan lewat revisi Juli — setiap 1mt volume setara ~Rp250/saham dalam earnings impact. Aturan retensi devisa ekspor (DHE) dan kewajiban B50 juga masih perlu dipantau. Di sisi aluminium, harga LME yang volatile dan ramp-up operasional KAI yang belum mencapai full run-rate adalah faktor ketidakpastian yang wajar untuk smelter baru.
Tapi secara keseluruhan, kombinasi valuasi yang masih coal-like, FCF inflection yang sudah di depan mata, dan potensi re-rating seiring skala KAI membesar membuat ADMR menjadi salah satu setup yang cukup menarik di sektor mining Indonesia saat ini.